En mayo pasado fui invitado a exponer en una conferencia internacional de un instituto de la Universidad de Naciones Unidas. El tema de la reunión era La Triple Crisis (finanzas, alimentos y calentamiento global). Mi exposición se enfocó en las políticas macroeconómicas de los países en desarrollo. En esta nota presentamos una síntesis de esa exposición.
La idea principal. Se pueden obtener importantes lecciones de política económica contrastando la experiencia de los países en desarrollo durante los años 2000 - incluyendo su desempeño durante la crisis reciente - con las tres décadas previas de globalización financiera. La lección más importante es el rol determinante de las políticas macroeconómicas para impulsar el crecimiento, mantener la estabilidad financiera y logar un desempeño robusto frente a los shocks externos. Algunas políticas macroeconómicas contribuyen al cumplimiento simultáneo de esos tres objetivos. Un número significativo de países en desarrollo adoptaron políticas macroeconómicas de este tipo durante los años 2000. Esto no solo benefició a las economías que adoptaron las nuevas políticas sino también al conjunto de países en desarrollo, gracias al efecto que eso tuvo sobre las relaciones entre dichos países y el sistema financiero internacional.
Ese efecto beneficioso global de las nuevas políticas operó en los años 2000, en el período previo al comienzo de la crisis financiera y también durante la primera fase de la crisis, entre mediados de 2007 y la quiebra del Lehman Brothers. En la fase siguiente fue diferente: cuando la crisis impactó de lleno sobre las economías en desarrollo, los efectos fueron dispares. Aquellas economías que habían adoptado la nueva configuración macroeconómica fueron menos golpeadas por los efectos financieros y disfrutaron de mayores grados de libertad para aplicar políticas anticíclicas. Del otro lado, las economías en desarrollo que mantenían una inserción financiera internacional enmarcada por políticas macroeconómicas similares a la que predominaron durante los 1990 (por ejemplo, las economías en el centro y este de Europa) sufrieron las peores consecuencias de la crisis, de las cuales todavía no se recuperaron.
Las características estilizadas de la nueva configuración macroeconómica son las siguientes: i) un régimen cambiario de flotación administrada, que combina la flexibilidad del tipo de cambio con intervenciones discrecionales de la autoridad monetaria en el mercado cambiario; ii) la preservación de un tipo de cambio real competitivo o evitar fuertes apreciaciones; iii) superávit (o déficit moderado) en la cuenta corriente del balance de pagos; iv) acumulación de una cantidad considerable de reservas internacionales; v) una política monetaria activa, facilitada por la esterilización de las intervenciones oficiales en el mercado cambiario y la inexistencia de dominancia fiscal; vi) cuentas fiscales equilibradas o déficit moderado.
Lo que sigue presenta evidencia que fundamenta la idea principal.
Crisis en los países en desarrollo. En los primeros treinta años del período de globalización financiera, desde principios de los setenta hasta comienzos del siglo XXI, las crisis financieras y cambiarias en las economías emergentes fueron cada vez más frecuentes e intensas. Una característica distintiva de las crisis en los países en desarrollo es que la fase de auge que suele anteceder a la crisis no comenzaba generalmente con innovaciones financieras, sino con la implementación de políticas macroeconómicas que generaban rentabilidad para el arbitraje entre activos domésticos y externos. Estas políticas incluían la liberalización del mercado financiero doméstico, la desregulación de la cuenta capital del balance de pagos y alguna regla "creíble" de predeterminación del tipo de cambio.
En contraste con los treinta años anteriores, durante los años 2000 no se presentaron nuevas crisis en las economías de mercado emergente a pesar de los numerosos episodios de turbulencia financiera con efectos de contagio. Llamativamente, la crisis en Estados Unidos no disparó una crisis financiera en ninguna economía de mercado emergente.
Integración financiera internacional segmentada. La mayoría de las economías de mercado emergente se integraron al sistema financiero internacional en forma segmentada, confrontando tasas de interés internacional sistemáticamente más altas que las de los países desarrollados. A finales de los noventa, el fenómeno era evidente para los países altamente endeudados, como Argentina y Brasil. Sin embargo, el fenómeno abarcaba también a países en desarrollo cuyas políticas lograron evitar acumular altas deudas. Después de participar en el proceso de globalización financiera durante un largo período (casi tres décadas en el caso de América Latina), los activos financieros de estas economías conformaban una "clase" cuyos sus rendimientos incluían una prima de riesgo país considerable.
En contraste, las primas de riesgo país de los países en desarrollo siguieron una trayectoria descendente desde comienzos de 2003 y a mediados de 2005 cayeron por debajo del mínimo registrado en el período previo a la crisis asiática. Las primas de riesgo país sólo subieron cuando comenzó la crisis financiera en Estados Unidos, a mediados de 2007, pero aún así, las primas de riesgo de las economías de mercado emergentes antes de la quiebra de Lehman Brothers eran similares a los niveles que predominaron en los mejores momentos del período previo a la crisis asiática. Por otro lado, el contagio financiero del colapso que siguió a la quiebra de Lehman Brothers fue breve y en 2009 muchos países en desarrollo recuperaron el acceso al crédito internacional a tasas de interés relativamente bajas.
Aceleración del crecimiento y resistencia contra los shocks externos en los años 2000. En los años 2000 hubo un cambio en el desempeño relativo entre los países en desarrollo y los avanzados, incluyendo el impacto diferencial de la crisis reciente. En los años ochenta y noventa los ciclos de ambos grupos de países estaban altamente correlacionados y sus tasas de crecimiento eran parecidas. En cambio, en los años 2000 los países en desarrollo crecieron a tasas sistemáticamente más elevadas que las economías avanzadas. En 2009 los países avanzados retrocedieron 3,4% mientras que los países en desarrollo crecieron a una tasa promedio de 1,7%.
En la crisis reciente ningún país estuvo libre de los efectos recesivos a través de la contracción del comercio internacional. Pero los datos evidencian una nueva resistencia de los países en desarrollo. Ha sido bien ilustrado que el canal comercial fue el principal mecanismo de transmisión de los efectos recesivos en los países en desarrollo, mientras que el canal financiero jugó un rol secundario en muchos de ellos. Más allá del impacto relativamente breve del colapso que siguió a la quiebra de Lehman Brothers, ha existido un desacople de los efectos de contagio financieros de la crisis reciente para un número importante de países.
Los efectos recesivos de la contracción en el comercio son específicos de cada país y dependen de la inserción comercial particular de cada uno. Dados los distintos impactos recesivos a través del canal comercial, la resistencia a la crisis está directamente vinculada a las políticas macroeconómicas implementadas en los años previos. Por un lado, esas políticas fueron el factor determinante para desacoplarse del contagio financiero y por otro lado, de la posibilidad de implementar políticas anticíclicas.
Los cambios mencionados arriba están vinculados a las nuevas políticas macroeconómicas y sus resultados. Primero, ha habido un cambio en el régimen cambiario de muchos países en desarrollo. El nuevo régimen, generalmente llamado "flotación administrada", combina las ventajas de un régimen flotante con grados de libertad para la autoridad monetaria para reaccionar ante cambios en el contexto e intervenir en el mercado cambiario. Segundo, junto con el movimiento hacia una mayor flexibilidad cambiaria, el otro cambio relevante en el proceso de globalización financiera ha sido la reversión del sentido de los flujos netos de capitales, que comenzaron a moverse desde los países en desarrollo a las economías avanzadas.
Muchos de los países que inicialmente se habían insertado en el sistema como receptores de capital para financiar déficits en cuenta corriente, recientemente han generado superávits en cuenta corriente - o redujeron significativamente los déficits previos - y acumularon persistentemente reservas internacionales. Superávit en cuenta corriente y la disponibilidad de grandes reservas internacionales son indicadores de robustez externa. Por lo tanto, no es difícil explicar porqué el riesgo percibido y las primas de riesgo siguieron una tendencia decreciente en aquellos casos donde los déficits se convirtieron en superávits. Además, la emergencia de un número de países superavitarios tuvo consecuencias benéficas para aquellas economías donde todavía persistían los resultados negativos en cuenta corriente, y también para el funcionamiento de todo el sistema. La reducción en el número de países deficitarios, en un contexto donde muchos países emergentes muestran superávits, disminuyó el riesgo de comportamientos de manada y contagios.
El surgimiento de los superávits en cuenta corriente y la reducción de los déficits y la acumulación de reservas internacionales han afectado el desempeño de los países en desarrollo no sólo reduciendo las primas de riesgo y la percepción del riesgo de crisis. También son factores centrales para explicar la reciente aceleración en el crecimiento económico de estos países. Un conjunto de estudios comparativos internacionales recientes sugieren que la nueva forma de inserción de los países a los mercados financieros internacionales mejora el crecimiento económico no sólo reduciendo la volatilidad y el riesgo de las crisis externas, sino también a través de su efecto en los niveles de tipo de cambio real. Existe evidencia robusta de que los superávits en cuenta corriente y la acumulación de reservas internacionales impulsan el crecimiento económico a partir de la preservación niveles competitivos de tipo de cambio real.
Fuente: Por Roberto Frenkel en http://sur.elargentino.com/.
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